Der CBOE Volatility Index VIX wird oft als „Angstbarometer“ bezeichnet, da der Index die erwartete Schwankungsbreite des Aktienindex S&P 500 ausdrückt. Laut einem Artikel der University of Texas aus dem letzten Jahr könnte der VIX jedoch etwas anderes als die Angst widerspiegeln: Die Ergebnisse zeigen, dass einige Trader Ihren Finger auf der Waage haben.
Funktionsweise des VIX
Der Volatilitätsindex des S&P 500 (VIX) gibt die vom Markt erwartete Schwankungsintensität für den S&P 500 an. Der VIX wird anhand von Optionspreisen mit 30 Tagen Restlaufzeit auf den S&P 500 berechnet. Ein hoher Wert weist oft auf einen unruhigen (fallenden) Markt hin, während niedrigere Werte auf einen gesunden Bullenmarkt schließen lassen.
Grundlagen einer möglichen Manipulation
Die Idee der Manipulation ist, dass die zugrundeliegenden Optionspreise des S&P 500 so beeinflusst werden, um dann aufgrund des Effektes im VIX das Geld anhand von Terminmarktprodukten auf den Volatilitätsindex VIX einzustreichen. Idealer Zeitpunkt für so eine Manipulation ist das VIX-Settlement (Abrechnungswert) einmal im Monat, da hier die VIX-Derivate genau mit dem VIX-Kurs abgerechnet werden.
Mögliche Vorgehensweise
Laut den Autoren des erwähnten Artikels werden mit großen Kauforders für S&P 500 Optionen während der Pre-Open-Auktion von 7:30 bis 8:15 (Central Time) die Preise der Indexoptionen erhöht, was einen steigenden VIX zur Folge hat. In der folgenden Abbildung sieht man, dass die Optionen auf den S&P 500 tendenziell bis um 8:15 steigen, was nahelegt, dass hier jemand versucht den VIX aufzublasen. Der Preis tendiert dann dazu für die letzten 15 Minuten vor der Abrechnung wieder abwärts zu notieren, wenn der Handel nur in Optionen erlaubt ist (die nicht mit offenen VIX-Positionen zusammenhängen). Diese Bewegung deutet darauf hin, dass andere Händler die überteuerten Optionen verkaufen und die Preise nach unten anpassen. Allerdings werden die Preise nicht vollständig umgekehrt und wir beobachten eine weitere Abwärtskorrektur von der Abwicklung bis zur Eröffnung.
Quelle: Manipulation in the VIX? von JOHN M. GRIFFIN and AMIN SHAM – Seite 51
Zum anderen sieht man ein Ansteigen des Handelsvolumens der meisten Optionen, wenn sich der Verfallstermin nähert. Nicht so bei den S & P 500-Optionen, bei denen das größte Handelsvolumen genau 30 Tage vor dem Verfall liegt und dem Datum des VIX-Settlement entspricht.
Quelle: Manipulation in the VIX? von JOHN M. GRIFFIN and AMIN SHAM – Seite 41
Die Autoren stellen auch fest, dass die Spitze des Handels nur in Optionen außerhalb des Geldes (OTM) auftritt, die in die Berechnung des VIX einfließen. In-the-money-Optionen, die den VIX kaum beeinflussen, bewegen sich dagegen kaum.
Es gibt noch weitere Indizien für eine Manipulation. So steigt das Volumen bei ähnlichen OTM-Optionen auf den SPY oder dem OEX nicht an. Ebenfalls weisen bestimmte Optionen, die bei der Abwicklung höher gewichtet sind hohe Volumensprünge auf, die zu anderen Zeitpunkten nicht vorliegen.
Einige Fragen bleiben offen
Sollte es sich tatsächlich um eine Manipulation des VIX handeln, dann stellt sich die Frage, wie groß der Effekt ist. Die Studie geht von einer durchschnittlichen Manipulation im VIX-Settlement von 1,55% aus. Der Schaden beläuft sich im Terminmarkt laut der Untersuchung auf ca. 2 Milliarden USD (Untersuchungszeitraum: 2008-2015). Wie groß die Auswirkung im OTC-Markt ist, kann aufgrund der Nicht-Offenlegungspflicht nicht geschätzt werden.
Offen bleibt auch, warum die Abweichung nicht durch andere Marktteilnehmer mit Arbitrage ausgeglichen wird. Dies könnte vor allem an den Spreads der SPX-Optionen, die eigentlich vor einem Manipulationsbetrug schützen, liegen. Da aber die Gewinne in einem anderen Markt (VIX) erzielt werden, könnte sich die Manipulation trotzdem lohnen.
Fazit
Die Studie beweist anhand von verschiedenen Indizien, dass es zumindest im VIX zu einigen Unregelmäßigkeiten während des Abrechnungszeitpunkts kommt. Inwieweit sich hier einige Marktteilnehmer unrechtmäßig bereichern lässt sich schwer sagen. Ebenfalls gibt es auch Indizien für eine Manipulation im VSTOXX, dem Volatilitätsindex des EuroStoxx 50.
Was nun?
Was sind aber nun unsere Konsequenzen aufgrund der Ergebnisse der Studie? Kurz gesagt: Keine! Wir Privathändler können mit unseren beschränkten Mitteln die Preise im VIX wohl kaum verändern und von diesem Effekt nicht profitieren. Es könnte nun sein, dass wir am VIX-Settlement eventuell ein wenig betrogen werden. Verrückt mache ich mich deswegen nicht, der Effekt ist minimal und ich kann ihn nicht verhindern – das ist die Aufgabe der Börsenaufsicht. Für ein besseres Verständnis des Verhalten des VIX hat diese Studie beitragen, so können wir doch noch unseren Nutzen aus der Untersuchung ziehen.
Studie: Manipulation in the VIX? von JOHN M. GRIFFIN und AMIN SHAM
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